财讯：邢乐成：金融错配与中小型企业融资

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中小企业融资难是一个长期存在且未得到处理的世界性课题，在快速发展的中国家中尤为突出。 在中国，中小企业融资难、融资高、管理层纠缠，市场成为难解的实践考试问题和理论命题。 本书是我研究中小企业融资难问题的另一成果，也是我负责的国家社科基金“基于金融失配分解框架的中小企业融资难问题研究”的最终成果。

本书选择了基于金融失配的分解框架，通过对金融制度边界的理论解释，分解了中小企业的融资约束问题。 该分解框架通过表面现象，拉动了问题的本质，对中小企业融资约束的研究和处理具有理论创新和现实意义。

本书研究的意义:

1 .研究中小企业融资难问题是处理重大现实问题的客观需要

中小企业在经济社会快速发展中发挥着重要的意义，特别是在“中青创业、万众创新”、中国经济进入新常态的时期，中小企业的地位日益重要，它已经成为转型方法和调整结构的重要基础。 目前，我国中小企业占公司总数的99%以上，创造的gdp占全国的60%，税收超过50%，提供70%的外贸出口和75%的城市就业岗位。 在技术创新方面，中国70%的发明专利、80%以上的新产品由中小企业完成(于孟霞、)。 但与此相反，大部分中小企业得不到外部融资的支持，融资约束成为横亘在中小企业面前的重要课题。 为了应对这个难题，从中央政府到地方政府，从中央银行、银监会到各商业银行，出台了一些扶持政策和扶持措施，但目前这个问题非但没有得到处理，反而有加剧的趋势。 央行《金融机构贷款投入统计报告》显示，全年所有金融机构人民币小微公司贷款余额15.46万亿，贷款余额占公司贷款余额的30.4%，比年占用水平低1.6个百分点。 中小企业获得的融资支持与经济快速发展中的作用非常不相称，融资难以成为制约中小企业快速发展的瓶颈，直接影响着我国经济的转型升级。 因此，深入研究中小企业融资难问题，真正找到处理问题的路径和方法，是当前我国经济社会快速发展中面临的重大课题。 本课题的研究为中小企业处理融资难问题提供理论支持，从实践中找出处理问题的逻辑出发点，具有十分重要的现实意义。

2、研究中小企业融资难问题是丰富和快速发展公司融资理论的内在要求

国内外对中小企业融资难问题进行了大量研究，形成了有价值的理论成果。 例如新闻不对称理论、融资顺序理论、规模匹配理论、增长周期理论、资产定价理论等。 但是，现有的理论研究基本上是以新闻不对称理论为分解框架，以抑制金融风险为出发点展开的，它们的共同优势是站在金融的角度(卖方)分解问题，而没有站在中小企业(买方)的角度看问题。 结果表明，目前的研究存在一定的局限性，对中小企业融资难的原因也未给出令人信服的理论解释和解体框架，也未说明企业规模的约束边界和新闻识别在资金配送中的作用。 本课题研究比较了我国融资市场存在严重金融错配的现实，选择基于金融错配的分解框架，提出了金融制度边界的理论解释，从新的角度说明了中小企业融资难的本质。 这个分解框架和理论解释丰富和迅速地发展了现有的公司融资理论，具有重要的理论价值。

3 .研究中小企业融资难问题是深化金融体制改革的迫切要求

如何发挥市场对资源配置的决策作用，取决于金融体制的改革。 长期以来，我国金融体制改革滞后于其他行业，金融市场发育不完全，金融失配严重，资金配置偏离市场规律，中小企业融资难，融资高，加剧了经济结构扭曲。 因此，全面深化金融体制改革已成为当前整个经济体制改革的关键和急需应对的问题。 党的十八届三中全会《决定》对此进行了全面部署。 李克强总理在年政府工作报告中也指出“围绕服务实体经济，推进金融改革”，进一步指出了深化金融体制改革的方向和要点。 金融业特别是银领域的快速发展和实体经济是共生共荣的整体，金融业的快速发展必须以实体经济为基础，中小企业是实体经济最具活力的部分，要围绕服务实体经济推进金融体制改革，必须缓解中小企业融资难问题，资金 是改善中小企业融资环境，打通实体经济大动脉，真正实现金融与经济的良性互动。 本课题就此提出了一些政策建议和深化改革的具体思路，为深化金融体制改革提供合理支持和帮助。

本书共分十二章。 第一章导论部分主要介绍选题意义、研究主题、研究思路和研究做法。 第二章是文献综述，全面梳理了中小企业融资难的文献，评述了现有文献。 第三章分析了中小企业融资难的现状，分别从间接融资、直接融资、民间融资等途径进行了研究，提出了4点综合结论。 第四章、第五章分析了中小企业融资难的根源，分别从理论政策的角度和经济、金融体制的角度进行了研究，分析了中小企业融资约束的制度因素。 第六章、第七章是本书的研究要点，首要研究金融失误对中小企业融资难的影响。 通过对金融制度边界的理论解释，找出了处理中小企业融资难的路径和方法。 第8章、第9章是专题研究，分别从新闻通信技术和非正规金融的扩张探讨了其对中小企业融资约束的影响。 第十章、第十一章研究了普惠金融对中小企业融资的影响，提出了我国普惠金融体系“五位一体”的构想。 第12章为了总结和展望，给出基本结论和需要进一步研究的行业。

本书的基本结论如下

1 .中小企业融资难加剧

中国金融体系没有很好地服务于实体经济，“金融空转换”现象明显，中小企业融资难非但没有缓解，反而有加剧的趋势。 商业银行作为中小企业融资的主要渠道，对中小企业融资的比重非但没有提高，反而呈下降趋势。 央行发布的《金融机构贷款投入统计报告》显示，截至年底，主要金融机构、小型农村金融机构、外资银行人民币小微公司贷款余额15.46万亿，贷款余额占公司贷款余额的30.4%，比年占比水平低1.6个百分点。 直接融资市场也不面向中小企业，主板市场、中小板市场、创业板市场、债券市场的制度安排先天性地排斥了中小企业，降低了中小企业直接融资的比重，进一步加剧了中小企业的融资约束。 民间融资作为正规金融的重要补充，存在立法滞后、监管不健全、秩序混乱等问题，民间融资出现融资价格高、风险大、无序快速发展的混乱现象，非正规金融的作用难以发挥。 这些诸多因素的“叠加”，加剧了中小企业的融资难。

2 .金融失配问题严重

中小企业为什么会有融资约束，而且这种融资约束越来越激烈，这与中国金融体系存在金融失误有直接关系。 目前，我国金融资产存量非常庞大，但由于结构不匹配和流动不匹配，导致金融资源配置扭曲，金融服务效率低下。 这反映在两大方面。 一是资金流动扭曲，金融资源首要配置在国有公司、大公司(或领域)、政府融资平台和政府项目、房地产市场、银行间市场套期保值，通过表外业务流向有点重复建设和产能过剩的项目。 许多中小企业、“三农”顾客等弱势群体得不到资金支持，只能面向非正规金融融资。 二是融资市场结构扭曲，我国融资市场是商业银行主导的间接融资市场，直接融资比重过低，进一步加剧了中小企业的融资约束。 放宽中小规模企业融资约束，必须从纠正金融错配入手。

3 .中小企业融资难的根源是制度因素

从表面上看，中小企业融资难的原因是新闻不对称、规模不经济、公司自身素质差等造成的，但其根本因素是金融制度的决定，即目前以商业银行为主导的融资体系与中小企业自身优势和融资优势严重不一致。 目前，中国金融体制的首要优势是以间接融资为主导、高度垄断的金融体系。 在这个体系中，银行在制度特征下具有垄断地位，间接融资成为金融体系的主导，但与之相应的直接融资市场发育滞后，还没有形成多层的资本市场体系。 这样的金融体系从成立之初就没有为中小企业融资留出空的间隔，从金融制度的边界向中小企业的融资供给受到限制，资金问题成为威胁中小企业快速发展的瓶颈。 因此，目前金融体制内的改革无法从根本上处理中小企业融资的诉求，必须探索新的路径来解决问题。

4 .扩大金融制度边界可以缓解融资约束

金融制度边界的扩大或收缩，对中小企业的融资约束起着决定性的作用。 扩大金融制度边界，可以比较有效地缓解中小企业的融资约束。 扩大金融制度边界是指对现行信用政策、利率政策、财税政策、监管制度等进行改编或“微调”，增强商业金融的包容性。 一是放宽政策，免征中小企业信贷业务营业税，降低所得税。中小企业贷款实行浮动利率，优化利率市场化改革的信贷政策，对中小金融机构降低存款准备金率，央行在金融机构安排了再贴现资金专用中小微型公司，以覆盖中小微型公司的贷款 二是定向宽松，取消存款比例考核，鼓励银行扩大对中小企业的信贷投放。 三是差别对待，从制度上提高中小企业不良贷款耐受性。 四是创新品种，允许商业银行进行信贷技术创新，开发与中小企业自身优势和融资优势相适应的信贷品种。

5 .快速发展普惠金融是处理融资约束的基本路径

要从根本上处理中小企业的融资约束，就需要更新金融理念，进行金融体制和机制的创新，其方向是快速发展普惠金融。 为此，有必要进行顶层设计，构建中国的普惠金融体系。 本课题提出了“五位一体”的构建思路，即构建普惠金融法律体系，构建普惠金融支撑体系，构建普惠金融机构体系，构建普惠金融客户体系和监管体系。 构建法律体系，从法律上不同于商业金融，要重视金融的整体安全与秩序稳定，转向强调金融的社会责任与伦理性。 支撑系统主要是基于网络的技术支撑扩大金融与网络的深度融合 基于征信系统的数据支持，基于社会信用的环境支持，提高金融数据的系统体系和可用性，基于政府背景的担保支持，为各市场主体提供公平竞争的良好信用环境，从而提高中小企业的信用水平和融资能力。 机构体系是建立各种金融机构并存、功能互补的金融机构体系，最重要的是，快速发展小银行金融机构，通过技术和营销手段的创新，降低金融服务门槛。 客户体系是指普惠金融的重点面向中小企业、三农客户和低收入群体。 监管体系首先要在审慎监管的基础上，增强差异化监管、分级监管的灵活性。

6 .普惠金融运行要牢牢抓住两个重点

泛在金融体系的建立是一个巨大的系统工程，需要从宏观上进行顶层设计，需要抓住现实运行的重点。 一是建立间接融资体系，最重要的是大力快速发展小银行金融机构，本质上是通过小银行金融机构的技术和营销创新，降低享受金融服务的门槛。 小银行金融机构的作用不仅在于发放了多少贷款，而且为深化金融改革、普惠金融快速发展带来了新理念、手段和做法。 二是建立直接融资体系，需要进一步优化主板、中小板、创业板的制度安排，迅速发展多层资本市场体系，当务之急是建立全国统一的场外交易市场。 场外交易市场的建立需要在法律上定位于场外交易市场，同时决定场外交易的制度安排。 有了全国统一的场外交易市场，可以扩大直接融资比重，大大缓解中小企业的融资约束。

本书的贡献主要体现在以下三个方面。

1、建立了金融失配的解体框架

从分析金融失配入手，研究中小企业融资约束问题，是本书的贡献之一。 我国目前的金融体系存在严重的金融错配，这种错配的本质是在货币供给总量充足、流动性比较宽松的情况下，金融资源配置出现结构和流动扭曲，从宏观上影响了我国金融体系的稳定性、货币政策的比较有效性和金融整体效率，从而产生了较大的负面影响 这强调在两大方面

第一，资金流动扭曲。 一是金融资源没有有效配置，优先分配给国有公司和政府，国有公司和政府项目(包括政府融资平台)更容易获得信贷支持和直接融资援助。 二是资金流向房地产市场，特别是通过表外业务流向房地产市场的资金非常多。 三是银行间市场资金对冲，金融机构给实体经济部门带来了“挤出效应”。 不断增长的社会融资总量和表外融资的巨大增长，与持续下行的经济增长产生了巨大的反差。 由“金融热”、“实体冷”引起的“金融空转换”现象突出。 但是，中小企业等弱势群体得不到资金支持，融资难，融资高成为中小企业快速发展的最大瓶颈。

第二，融资结构失衡。 间接融资是债务性融资，不能改变公司的资本价格，具有外延属性。 直接融资是一种权益性融资，直接影响公司的股东构成，具有内源性属性。 从优化公司资本结构和市场属性上分解，提高直接融资在融资市场的比重是大势所趋，也是衡量经济市场化和成熟度的标志。 目前我国融资市场结构严重失衡，首要表现是间接融资比重过高，直接融资占比过低。 2003年至2003年直接融资比重逐渐提高，但融资市场仍具有商业银行主导的特点，融资结构的一些变化不仅没有带来融资市场质量的提高，相反出现了三种奇怪的现象:间接融资比率下降，公司融资价格反而上升。 货币总量(流动性)增加，公司融资情况反而变得紧张融资手段(产品)丰富，公司融资选择渠道反而变得单一。 更严重的是，我国融资市场出现了间接融资操作下直接融资的假象。 大部分直接融资的开始、过程和结果，都与商业银行有直接联系，有的叫做直接融资，实际上是间接融资的附属品。 许多直接融资交易的环节和层面，都被商业银行的间接融资流程“绑架”，不同的利益主体联结，导致了直接融资市场效应的异化和质量的下降。 金融失配会造成中小企业的融资约束，必须从分析金融失配入手，才能找出中小企业融资难的决定因素，为寻找处理路径奠定基础。

2 .提出了金融制度边界的理论解释

金融制度边界的确定是制度金融理论的重大问题。 本书在已有研究的基础上，基于集合的分解框架，提出了金融制度边界确定的理论解释。 基本观点是，将融资诉求者整体视为一个集合x，金融制度的供给只能涵盖一部分称为集合a，作为集合x的子集。 集合a被称为制度集，其边界被称为金融制度边界，是集合a之外的融资诉求者，即集合x-a不能为制度提供资金的融资诉求者。 根据映射，点集x可以被视为定义域，并且存在一个映射\ ( f:x→{ 0，1 }\)。 其中\(f_a(a ) =1\ )表示融资诉求者将获得资金。 \(f_a(x-a ) =0\ )表示融资请求者得不到资金。 中小企业融资难是指中小企业作为融资诉求者被排斥在集合a之外。 处理中小企业融资难是缩小集聚x光机，其路径有两个层面:一是改革和完善现有金融体系，扩大金融制度边界，提高商业金融包容性，下沉和扩展对中小企业的金融服务。 二是进行金融制度创新，在集合a外构建新型中小企业融资体系，快速发展普惠金融，运用普惠金融理念构建中小企业融资直接和间接体系，从根本上处理中小企业融资约束。 一级是治疗措施，二级是处理中小企业融资难的治本之策。 金融制度边界理论的提出，虽然是说明性的，但基本上提供了决定金融制度边界扩大或缩小的理论解释，不仅丰富了制度金融理论和中小企业融资理论，而且为处理中小企业融资约束找到了理论根源和逻辑起点。

建立了中国普惠金融的运行体系

泛在金融体系是对现有商业金融体系的放弃和反思，对处理中小企业融资约束、均衡金融服务、维护社会公平正义具有重要意义。 构建普惠金融体系，必须以体现公平价值和快速发展权为理念，以包容和广阔展望为核心，以可持续快速发展为根本，以审慎监管为出发点。 为此，本书提出了“五位一体”的构建思路:一是泛在金融法律法规体系的构建和完善。 从立法先行，从法律上强调金融的整体安全和秩序稳定，转向强调金融的社会责任、伦理性和可持续性，尤其需要重视法律的正激励功能。二是建立普惠金融支持体系。 第一，建立多元化的普惠金融机构体系，包括基于网络的技术支持、基于征信系统的数据支持、基于社会信用的环境保证和基于政府背景的担保体系支持。 建立商业银行、政策性银行、小银行金融机构和网络金融等各种金融机构并存、功能互补的金融机构体系。 其中尤以中小银行金融机构快速发展最为重要，本质上是通过小银行金融机构的技术和营销创新，降低享受金融服务的门槛，增强金融的包容性。 从某种意义上说，普惠金融机构体系的建立，除了迅速发展小银行金融机构外，其他方法并不能真正处理问题。 四是建立普惠金融客户体系。 普惠金融的本质是为之前流传的金融或正规金融服务体系制度以外的广泛中小微型公司、“三农”客户和低收入群体提供可获得的金融服务，五是建立普惠金融监管体系。 正视审慎监管的适用性，强调差异化监管的灵活性，重视多层监管的可行性，认识领域自律的必要性。 特别需要强调的是，在法律上要确立各级政府作为普遍的金融监管主体，赋予相应的监管责任，真正在审慎监管的大致上下，实行中央和地方的层级监管体制。

本书的研究构想:

所有的金融现象可以归结为金融机构、金融机构、金融结构三个基本层面。 金融结构是一国现有金融机构和金融机构的综合。

表面上看，中小企业融资难既是技术问题，也是金融机构自身的问题。 但本质上是金融结构和金融体制的问题，甚至是金融的快速发展问题。 因此，中小企业融资难问题的研究，不仅要放在技术水平上，更应该放在金融体制和金融快速发展的大背景下进行讨论。

基于这样的认知，本书在研究中小企业融资难问题时，开始与金融体制的研究相结合，从技术方面的就业论研究，开始在金融制度边界的确定方面寻找理论支撑。 第一个研究构想是

首先，建立研究拆解框架，为课题研究奠定基础。 从中国金融体制的现实出发，本课题建立了基于金融失配的解体框架。 课题是，我国现有金融体制存在严重的金融错配，本质上在货币供给总量充足、流动性宽松的情况下，金融资源流动和结构配置发生扭曲，金融资源基本无法有效配置，国有企业、大型企业、政府(包括政府融资平台和政府融资项目)、房地产

其次，寻找理论支持。 金融失配只是导致中小企业融资约束的表象，但金融制度边界的约束是导致中小企业融资难的根本因素。 本课题在集合解体的基础上，提出了金融制度边界的理论解释，为处理中小企业融资难问题找到了理论渊源。

再次，提出处理问题的路径和方法。 基于金融制度边界的理论解体，本课题提出了处理中小企业融资难的治疗和治本的措施。 治疗措施是扩大现有金融制度的边界，提高商业金融的包容性，使商业金融逐渐下沉和扩展为中小企业提供的融资服务。 治本之策是进行金融制度创新，快速发展普惠金融。 为此，本课题提出了我国普惠金融体系“五位一体”的构想，为缓解中小企业融资约束指出了正确的路径。 本课题的研究既有重要的理论价值，也有重大的实践意义。

对这本书继续研究的建议:

1 .金融制度边界主题研究

金融制度边界的确定问题不仅是经济学的基本命题，也是制度金融学急需处理的重大理论问题。 有研究提出了许多对金融制度边界决策有价值的观点，如诺斯的“规则”、“低交易费用”的观点、张杰的交易价格变化的观点等。

金融制度边界的确定到底取决于那些因素？ 法律、法规、交易价格或产权、制度？ 这就需要深入的主题研究才能找到正确的答案。 本课题关于金融制度边界的研究只是初步的、描述性的理论解释，对许多问题还没有找到真谛，构成了本书继续研究的建议。

2 .对普惠金融体系的深入研究

泛在金融体系的建立需要顶层的设计。 因为这不仅是金融问题，也是政治上的重要命题。 普惠金融强调社会道义和金融伦理，事关中小企业融资约束，事关新型城市化、农业现代化和两个百年奋斗目标的实现。 因此，建立普惠金融体系是一项巨大的系统工程。 本课题提出了“五位一体”的构建思路，但仍是初步的思路，每篇文章都要进一步深化。 泛在金融法律体系的组成部分一样基于网络的数据是如何支持的，如何实现金融和网络的深度融合？ 小银行金融机构如何实现技术和营销手段的创新全国统一的场外交易市场是如何建立的 中小企业自身优势和融资优势如何与普惠金融体系相匹配中央和地方如何实现普惠金融的分层监管等。 这些问题构成了本书继续深入研究的建议。