财讯：货币当局对降息降准依然审慎

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央行公开市场14日进行了200亿元14天的正回购操作，将中标利率从10个基点下调3.4%。 正式回购利率是继7月14日和9月18日以来年内第三次下调。 在接受《经济参考报》记者采访时，业内人士表示，中标利率的下调表明央行打算吸引短期资金价格下降，从而带动实体经济融资价格下降。

央行公开市场14日进行了200亿元14天的正回购操作，将中标利率从10个基点下调3.4%。 正式回购利率是继7月14日和9月18日以来年内第三次下调。

在接受《经济参考报》记者采访时，业内人士表示，中标利率的下调表明央行打算吸引短期资金价格下降，从而带动实体经济融资价格下降。 回购利率将来有可能成为央行基准利率的候选人，但通过调整回购利率来调整市场整体的流动性，近年来央行加大了定价型工具的采用力度。

市场上有人认为，在目前货币传导机制失灵的情况下，短利率影响长期利率可能存在问题，降低目前社会融资价格最直接的方法还是开始降息。 但根据央行最近的操作，货币当局对全面降息的标准依然持谨慎态度。

动手

货币市场利率枢纽向下移动

此次下调以来，正回购水平也是时隔3年半的低水平。 9月18日，14天的正回购中标利率下调20个基点，达到3.5%。

央行公开市场操作利率目前下调，显然有吸引市场利率下调之意。 解体被认为到年底资金利率有可能远离目前的下行区间再次上升。 根据民生银行金融市场部最新发布的研究报告，《货币供给增长率基本领先资金利率变化半年左右的规律》，年初至3月底货币供给增长率的下降很可能导致6月以后货币市场利率的下降，因此4月开始的货币供给增长率从10月左右开始上升，同时，

中航证券分析师杨鹏飞表示，在利率市场化进程中，央行重新定义基准利率，通过基准利率的公示效果，诱惑其降低利率。 正回购利率下行，通过吸引货币市场利率下行，改善银行同业债务价格，降低银行整体价格。 央行将再次降低正回购利率，从而降低货币市场的资金利率中枢。

民生研究院执行院长管清友表示，10月以来，银行间流动性持续缓慢，7月初到现在的14天回购利率已经从4.4%的高位降至3.3%，这实际上是非标萎缩和银行风险偏好下跌、银行流动性头寸“无路可走” 因此，央行强势下调正回购利率，目的是削弱银行向央行支付流动性头寸的动机，鼓励银行将越来越多的流动性配置在信用类资产上。

他还指出，目前收益率曲线过于平坦，10年期国债减去1年期国债衡量的期间利差仅为27个基点，如果短端利率不下降，长端利率同样不会下降。 正回购利率强势下降有助于拉开长边利率下行空区间，经济衰退时将降低实体融资价格。

趋势

价格型工具的采用力度变大

注意到，央行通过公开市场操作和其他价格手段诱惑银行间市场短期利率的尝试越来越多，央行多次解释货币政策工具与从数量型向越来越多的价格型工具转换是一致的。

华夏银行快速发展研究部战术室负责人杨驰表示，受利率市场化和表外融资快速发展的影响，之前流传的央行存款利率基准很难全面真实地反映市场资金利率。 因为这家央行目前正处于构建新市场基准利率的摸索阶段，回购利率有可能成为未来的基准利率候选人之一。 通过调整回购利率来调整市场整体流动性也是近年来央行对价格型工具采用力度加大的趋势。

事实上，央行曾在2003、2004年强调货币政策必须从数量型工具转为价格型工具，但由于我国长期存在国际收支顺差，为实现人民币汇率机制改革的渐进性，央行必须大量买入货币，被动投入基础货币 但是，随着趋势性从年央行外汇占款增速下降，货币政策工具向价格型转移空期间也越来越大。

在这种背景下，央行经常引入新的货币政策工具。 年，央行创立了短期流动性调节工具( slo )和常设贷款便利( slf )。 其中slo以7天内短期回购为主，采用市场化利率招标方法开展操作，更有利于短期市场利率的形成。 年，央行再次创立抵押补充贷款( psl )，试图吸引中期市场利率。

央行研究所所长金中夏表示，在利率市场化改革已经开始但尚未完成的过渡期，存款基准利率不容易准确、全面地表达货币政策的意图和态势，央行货币政策的实施和市场对货币政策的理解，实际上都采用了综合框架。 未来的方向是，央行通过公开市场操作和其他各种数量和价格综合手段，决定作为银行间市场的短期利率，通过这一短期利率影响国债的收益率曲线，进而影响所有市场利率，最终可能影响经济增长、物价水平和就业等实体经济目标

慎重

短期看不到利率下降

正回购中中标利率的下调有助于吸引短期资金市场利率中枢的下调，但一方面业内人士认为，由于我国货币政策传导机制不畅，通过短端利率影响长端利率可能不现实，从而降低社会融资价格最直接

杨驰说，正回购利率是短期利率，短期利率的下降能否拉动中长期利率的下降是个未知数。 由于银行缺乏稳定充裕的中长期资金来源，中长期利率一直很高，这将对较长期限的基础设施建设和项目投资产生很大的影响。 另外，中央银行的货币政策能否实现管制意图，还需要进一步注意。 央行采取了许多措施试图降低实体经济融资价格，但目前货币政策传导过程存在阻塞，货币政策效果有所减弱，资金似乎未完全顺利流入中小企业、“三农”等行业。 一方面，地方政府融资平台和房地产公司的资金诉求表现刚性，对利率不敏感，因此与中小企业形成“三农”行业“挤出效应”，另一方面，部分地区、部分领域信用风险问题频发，银行风险偏好下降、信用政策谨慎存在一定关系。

中金所研究院首席宏观研究员赵庆明指出，去年下半年受6月份缺钱影响，实体公司融资价格进一步上涨。 今年年初以来，短端货币市场利率比去年下半年明显下降，但长端社会融资价格没有明显下降。 年初以来，社会融资价格居高不下引起了中央和社会各界的重视，相关金融监管部门也采取了降低方向等措施，但降低社会融资价格并不有效。 目前，在我国利率市场化尚未完成的情况下，要降低社会融资价格，最有效的措施是央行直接降低存款基准利率。

许多业内人士表示，根据目前的ppi和cpi数据，低物价水平为了降低利率，在空之间拉开了距离。 国家新闻中心首席经济学家范剑平表示，以降息为例，世界各国央行的货币政策首要监控的是cpi，也参考了ppi和资产价格(首要是房价)。 去年中国cpi平稳，ppi明显下跌，房价高，参考cpi无需调整，看ppi就应该降低利率，看房价就应该降低利率，综合考虑，我们的决定是不提高利率，降低利率。 今年的ppi降幅加大，cpi涨幅比去年缩小，房价也开始下跌，降息的条件逐渐成熟，或者可以选择定向降息，如果未来房价、cpi、ppi下降，将有全面降息的条件。

但从目前情况看，监管层似乎并未表现出明显的降息意图。 杨驰表示，今年以来，正回购利率已经数次下调，反映出央行通过吸引银行间利率下降，以降低实体经济融资价格的意图。 另外，监管当局对全面降息、降准仍持谨慎态度，目前仍通过回购利率下调、定向降准、psl等微调政策实现调控意图。

管友表示，货币政策小把戏频发也反映出央行的纠结。 面对经济下行，银行对私营部门信用收缩严重，释放充分的流动性宽松和流动性溢价来抵消信用溢价是商定的方法，但降低基准、降低利率等较大的申办可能会扭曲市场预期，造成公共部门的过度杠杆化。

但赵庆明表示，将降息与强烈刺激画上等号的观点可能是片面的，通过降息来降低融资价格是最直接和有效的。 他说，目前经济增长率下降，公司利润率下降。 根据经济学理论，金本位制度下，利率水平与社会平均利润率水平相同，也就是说在公司利率大幅下降的情况下，利率水平也应该下降。 但现实是，由于中央银行制度的存在，许多国家，甚至像美国这样利率高度自由化的国家，在金融危机后，利率水平的自发下跌也很缓慢和滞后。 我国的利率市场化还没有完成，光靠市场利率的自我调节更不现实。

的标题:货币当局对降息的标准仍然很谨慎